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  • Stefan Waldhauser

Warum die tief gefallene IAC Aktie für mich ein High-Conviction Buy ist


IAC Aktienanalyse

Die Internetholding IAC ist seit mehr als einem halben Jahr die mit Abstand am höchsten gewichtete Aktie in meinem investierbaren Musterportfolio. Obwohl sich die Aktie nach den jüngsten Quartalszahlen zuletzt zweistellig erholen konnte, liegt sie noch immer 2/3 unter ihren 2021 erreichten Höchstständen.


Auch meine eigene Position liegt über 30% im Minus und ist damit ein "Sorgenkind" in meinem Portfolio, das ich besonders intensiv beobachte.


Hier daher ein weiteres Update zur IAC Aktie:

IAC Kurschart

Bei einer Holdinggesellschaft wie IAC bietet es sich an, den fairen Wert mittels eines Sum-Of-The-Parts Analyse abzuschätzen.


Glücklicherweise ist das im Falle IAC recht einfach möglich, denn im Portfolio der IAC gibt es zwei wesentliche börsennotierte Beteiligungen, deren aktueller Preis täglich aufs neue vom Finanzmarkt bestimmt wird: Die IAC hält mittlerweile 17,6% am Casisno- und Unterhaltungskonzern MGM Resorts und 83,9% an der Handwerkerplattform ANGI Homeservices.


MGM

IAC hat in der Corona Krise zwischen 2020 und 2022 ca. $1,3 Mrd. in MGM investiert und ist damit dort seitdem mit 64,7 Mio. Aktien der größte Aktionär. Bei einem MGM Kurs von 42$ ist der Anteil der IAC inzwischen mehr als $2,7 Mrd. wert.


Mehr als die Hälfte der aktuellen IAC Marktkapitalisierung ist also alleine durch MGM Aktien abgedeckt.


ANGI Homeservices

Bei der Handwerker-Plattform ANGI gab es neben vielen anderen Herausforderungen in den vergangenen Jahren wohl auch ein hausgemachtes Führungsproblem. Der IAC CEO Joey Levin hat dort 2022 nach einem erneuten Managementwechsel selbst das Ruder übernommen. Er ist nun der vierte CEO in sechs Jahren bei ANGI, was natürlich nicht gerade zur Vertrauensbildung in das Unternehmen beigetragen hat.


Angesichts der fehlenden Profitabilität wird in der gegenwärtigen Marktlage völlig ignoriert, dass ANGI in den vergangenen Jahren USA eine marktführende Stellung erobert hat: Jeder siebte US-Haushalt nutzt die ANGI Plattform pro Jahr, um einen der dort verfügbaren 238.000 Handwerker zu suchen oder zu beauftragen.


Der ANGI Aktienkurs war seit den Höchstkursen aus 2018 um über 90% auf nur noch 2$ gecrasht, da es dem Unternehmen bisher nicht gelungen ist, ein nachhaltig profitables Geschäftsmodell nachzuweisen.


Der jüngste Quartalsbericht zum Q1 2023 war recht positiv und zeigt bereits die Handschrift von Joey Levin. Das Unternehmen schrumpft sich derzeit gesund. Für 2023 werden "nur" noch ca. 1,5 Mrd. Umsatz erwartet bei einem positiven Cashflow. Die 424,6 Mio. ANGI Aktien der IAC werden nach einer ersten Erholung des ANGI Aktienkurses auf 3,10$ damit aktuell zu $1,3 Mrd. bewertet.


Die Bewertung der IAC Aktie

Eine interessante Herangehensweise an die Bewertung der IAC Aktie findet sich auch im jüngsten IAC Shareholder Letter zum Q1 2023.


Die Marktkapitalisierung der IAC Holding beträgt bei einem Kurs von 59$ und 84 Mio. ausstehenden Aktien derzeit ca. $5 Mrd.


Wenn man die börsennotierten Beteiligungen MGM und ANGI aus der Marktkapitalisierung der IAC herausrechnet und außerdem die $1,0 Mrd. Cash-Position berücksichtigt (auf Holding-Ebene, die Cash- und Schuldenpositionen der konsolidierten Töchter sind hier herausgenommen), dann ergibt sich für den Rest des IAC Portfolios ein Wert von nahezu 0.

IAC Sum-of-the-Parts Analyse


Man darf als IAC Aktionär getrost davon ausgehen, dass der Rest des IAC Portfolio, den es derzeit beim Kauf der IAC Aktie als Beigabe kostenlos dazu gibt, nicht wirklich wertlos ist.


Aber was bekommt man als IAC Aktionär zusätzlich obendrauf?


Hier ein Überblick über die weiteren (nicht börsennotierten) Assets der IAC:


Dotdash Meredith

Die Übernahme des traditionsreichen Verlagshauses Meredith durch den Online-Publisher Dotdash aus dem Portfolio der IAC ist nun schon fast 2 Jahre her. Natürlich war dieser Milliarden-Deal der IAC zumindest vom Timing her sehr unglücklich. Das Meredith Geschäft mit $2 Mrd. Umsatz wurde damals für $2,7 Mrd. (das 7,5 fache des EBITDA) in bar übernommen.


Damals sah das für die meisten Beobachter (einschliesslich mich) wie ein Schnäppchen aus. Heute muss man feststellen, dass es gar nicht so einfach ist, einen vom Umsatz her 10mal größeren Tanker aus der Old Economy in ein modernes Schnellboot zu integrieren. ;-)


Aber im Ernst: Man hatte sich wohl bei Dotdash einen zu ambitionierten Zeitplan für die Integration vorgenommen. Mittlerweile sind jedoch - nach monatelangen Verzögerungen - die veralteten Online-Auftritte der großen Meredith Sites alle auf die Dotdash Plattform migriert und können vernünftig vermarktet werden.


Allerdings kommt jetzt die Schwäche des Online-Werbemarktes hinzu, die natürlich nicht nur Google und Facebook trifft, sondern auch alle anderen Online-Publisher wie Dotdash Meredith.


All dieser Gegenwind führte dazu, dass IAC den ursprünglichen Business Plan für Dotdash Merdith, der $450 Mio. EBITDA für 2023 vorsah, mittlerweile einkassieren musste. Nun werden für 2023 nur noch $250-300 Mio. EBITDA (vor Restrukturierungsaufwendungen) erwartet. Wie deutlich die Steigerung dann in 2024 ausfällt, das hängt vor allem von der weiteren Entwicklung am Werbemarkt ab. Ich gehe mal von ca. $350 Mio. aus und denke daher weiterhin, dass Dotdash Meredith in einem einigermaßen normalen Markt in 2-3 Jahren mehr als $2,5 Mrd. wert sein sollte. Heute würde ich den Wert eher bei dem 6-fachen EBITDA d.h. ca. $1,6 Mrd. ansetzen


Turo

Die IAC ist mit einer mittlerweile auf 31% aufgestockten Beteiligung der größte Aktionär von Turo und besitzt eine Option auf weitere 10% der Anteile (zu einer Bewertung von $2,0 Mrd.). Der weltgrößte Car-Sharing-Marktplatz wird aktuell von 2,3 Mio. Menschen genutzt. 125.000 Menschen stellen ihr Auto dort auf der "Airbnb für Autos" Plattform zur Verfügung.


Der Umsatz ist bei Turo seit dem Einstieg der IAC von $142 Mio. in 2019 bis auf $747 Mio. in 2022 angestiegen. Und das beste: Turo ist bereits profitabel. Im letzten Geschäftsjahr erreichte die Bruttomarge bei Turo 54%, der operative Gewinn (non-GAAP) $80 Mio. und der Nettogewinn lag sogar noch darüber.


Turo konnte den für 2023 geplanten IPO im aktuellen Umfeld bisher nicht durchziehen, aber wir dürfen wohl davon ausgehen, dass die von IAC mittlerweile dort investierten $354 Mio. in Turo gut angelegt sind. Im April 2023 hat man weitere 4% der Anteile für $104 Mio., d.h. zu einer Bewertung von $2,6 Mrd. erworben. Der 31% Anteil der IAC an Turo wäre damit aktuell $800 Mio. wert.


Care

Die Pflege-Plattform Care generiert derzeit ca. $400 Mio. Umsatz und ist profitabel. Was auch immer das genau bedeutet, genaue Zahlen sind meines Wissens nicht veröffentlicht. Die IAC hatte bei der Übernahme Anfang 2020 für Care $500 Mio. bezahlt und den Umsatz seither wohl um mehr als 70% gesteigert. Ich würde mal konservativ aufgrund der gefallenen Bewertungen für solche Internetwerte einen Wert von $500 Mio. ansetzen, also nicht viel mehr als das einfache des Umsatzes.


Vivian Health

Die IAC besitzt 75% an Vivian Health, das ist eine auf den US Gesundheitsmarkt spezialisierte Online-Personalvermittlung für Pflegeberufe. Das Unternehmen wurde in einer $60 Mio. schweren Finanzierungsrunde im April 2022 zu $400 Mio. bewertet. UIm abgelaufenen Q1 2023 wuchs Vivian weiterhin um 51% gegenüber Vorjahr. Allerdings sind die Bewertungen solcher Companies in den vergangenen 12 Monaten deutlich zurückgekommen. Ich würde den Wert der 75% Beteiligung aktuell mal mit $150 Mio. ansetzen.


Sonstiges

Dazu kommen einige weitere Assets wie das profitable aber schrumpfende Search Business ($153 Mio. Umsatz und nach Gewinneinbruch nur $10 Mio. operativer Gewinn im Q1 2023) und die Mosaic Group sowie ein in der Höhe nach unbekannter Anteil am Personaldienstleister EmployBridge nach dem Verkauf von Bluecrew. Ich setze mal mangels besseren Wissens einen Wert von insgesamt $100 Mio. an.


Damit ergibt sich in Summe eine Schätzung von $3,2 Mrd. für den fairen Wert der nicht börsennotierten Assets der IAC:

IAC Portfolio

Das würde angesichts von 84 Mio. ausstehenden IAC Aktien eine Unterbewertung von 38$ oder anders gesagt einen fairen Wert von 97$ für die IAC Aktie bedeuten.


Aktienrückkäufe ohne Ende


Das IAC Management bemüht sich durchaus, die Investorengemeinde auf die offensichtliche Unterbewertung aufmerksam zu machen. Seit einigen Quartalen hat man zudem im großen Stil eigene Aktien zurückgekauft. Alleine zwischen Februar und Mai 2023 hat man zu einem durchschnittlichen Preis von 51$ insgesamt 3,1 Mio. Aktien von der Börse genommen. Daher ist die Anzahl ausstehender IAC Aktien auf nur noch 84 Mio. gesunken.


Auch bei MGM läuft ein großes Aktienrückkaufprogramm, wodurch der IAC Anteil an MGM seit dem letzten Sommer ohne zusätzliches Investment von 16% auf fast 18% angestiegen ist.


Fazit


Ich habe den Eindruck, das Bild des IAC Portfolios ist aufgrund der offensichtlichen Schwierigkeiten bei Angi und Dotdash Meredith bei vielen Investoren gestört. Die anderen wesentlich besser laufenden Beteiligungen werden dabei derzeit ignoriert.


Quasi geschenkt bekommt man als IAC Aktionär ein ganzes Portfolio nicht börsennotierter Assets, für das ich nach bestem Wissen und Gewissen einen Wert von 38$ pro Aktie schätze. Das entspricht einem Kurspotential von aktuell 64% für die IAC Aktie.


Ich fühle mich nach dem Q1 2023 Bericht bestätigt in meiner Einschätzung der deutlichen Unterbewertung des IAC Portfolios und bin sehr glücklich damit, dass ich die IAC Aktie im High-Tech Stock Picking wikifolio zu Kursen um 46$ nochmals aufgestockt hatte. Die IAC ist damit derzeit in meinem Portfolio am höchsten gewichtet. So etwas nennt man dann wohl einen High-Conviction Buy.



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Der Autor und/oder verbundene Personen oder Unternehmen besitzt Anteile von IAC. Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.














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